Валютный опцион с депозитным покрытием: особенности, условия. Валютный опцион - что это такое

Барьерные опционы (Barrier Options) - представляют собой опционы, выплаты по которым зависят от достижения ценой базисного актива, произошедшего за время существования опциона. Соответствующий уровень цен может рассматриваться как триггер, включающий опцион или выключающий его. Именно поэтому барьерные опционы часто называют Триггерными опционами.

За исключением такого дополнительного параметра, каким является триггер, барьерные опционы – это обычные европейские опционы (plain vanilla). Барьерные опционы практически всегда дешевле европейских опционов соответствующей серии: они имеют одинаковый максимальный доход, однако вероятность его получения ниже в результате некоторых особенностей движения цен базовых активов.

Барьерные опционы наряду с азиатскими являются самыми популярными среди многочисленных экзотических дериативов и составляют от 10% всего объема валютных опционов на внебиржевом рынке. В отличие от других экзотических опционов, они чаще всего поставочные, нежели расчетные.

Следует отметить, что барьерные опционы обращались на американских рынках еще до 1975 года. Однако наибольшую популярность они завоевали в конце 80-х годов в Японии (времена так называемых «дутых активов»).

Виды барьерных опционов

1. Триггер, включающий опцион - knock-in
2. Триггер, выключающий опцион - Knock-out.

Каждый из них подразделяется еще на два подтипа в зависимости от движения направленности цены:

• «Вверх-и-в» (Up & In) – опцион вступает в действие тогда, когда цена поднимается до оговоренного уровня;
• «Вверх-и-из» (Up & Out) – опцион прекращает действие тогда, когда цена поднимается до оговоренного уровня;
• «Вниз-и-в» (Down & In) – опцион вступает в действие тогда, когда цена опускается до оговоренного уровня;
• «Вниз-и-из» (Down & Out) – опцион прекращает действие тогда, когда цена опускается до оговоренного уровня;

Все четыре варианта могут быть применимы к обоим классам барьерных опционов – Call и Put. Таким образом, возникает восемь комбинаций, которые с долей условности делятся на обратные (reverse) и нормальные (normal) триггерные опционы.

Барьерные опционы обозначаются следующим образом:

0,9020 EUR Call/USD Put RKI @ 0,9125 mkt 0,9077

Где: 0,9020 – страйковая цена; EUR Call – опцион на покупку EUR против USD; RKI – обратный опцион (Reverse Knock-In); 0,9125 – значение триггера; mkt 0,9078 – спотовый уровень цены, определяющий действительность котировки (присутствует не всегда, так как в зависимости от решения валютного игрока котировка может быть выставлена безотносительно к текущему ценовому уровню).

Использование барьерных опционов

Простые американские и европейские опционы могут использоваться с целью формирования различных опционных стратегий , что не только существенно расширяет спектр возможностей моделирования, но также позволяет значительно снизить затраты - ведь премии барьерных опционов ниже.

Пример стратегии «Спред быка» (см. рис. 1). Она строится покупкой более дорогого Call-опциона со страйком S1 и последующей продажей более дешевого опциона со страйком S2 (где S2> S1). Дата погашения и объем совпадают. Получается кривая финансового результата, имеющая следующий вид:

(Рис. 1 – Опционная стратегия «Спред быка»)

Вариации барьерных опционов:

• Money-Back Options (опционы «Возврат денег») - с уступкой, размер которых равен первоначальной премии. Чаще всего это опционы Knock-out, причем достаточно дорогие. Могут использоваться в качестве инструмента кредита, который дает покупатель опциона продавцу.
• Exploding Options («Взрывающиеся опционы») – обратные опционы Knock-out, обладающие уступкой, равной размеру внутренней стоимости.

Double Barrier Options («Двойные барьерные опционы») – это опционы с барьерами второго рынка. В данном случае значение триггера установлено как формула, где используются цены нескольких активов на одном или нескольких рынках. Другое их название – Dual-Factor Barrier Options («Двухфакторые барьерные опционы»).

Экзотические опционы появились, как производные классических финансовых инструментов. Основным стимулом для развития новых видов опционов является стремление трейдеров контролировать операционные риски и возможные выплаты.

Барьерные опцион, как один из видов экзотических, является самым востребованным в своей группе. Причина такой популярности – простота в работе и сравнительно низкие стартовые требования.

Что такое барьерный опцион

Как уже отмечалось, барьерный опцион является одним из видов экзотического. Суть договора в данном случае состоит в получении выплаты или неполучении таковой при условии, что стоимость актива достигнет указанного уровня (барьера).

Этот уровень выполняет своеобразную роль переключателя – триггера, поэтому в сети еще можно встретить второе название опционов данного типа – триггерные опционы. Переключатель в зависимости от исходных условий может включить опцион или его деактивировать.

Помимо триггерного уровня, барьерный опцион не отличается от классического европейского с фиксированным временем экспирации. Как и другие БО, классификация данных договоров может производиться по виду базового актива, например, валютный опцион с барьерным условием, акции, индексы. Однако, более информативной является классификация данных контрактов по типу триггера:

1. триггер на включение опциона (knock-in);
2. переключатель на выключение опциона (knock-out).

Каждый из указанных видов подразделяется ещё на два подвида в зависимости от направленности тенденции – вверх и включение, вниз и включение, вверх и выключение, вниз и выключение.

Простой барьерный опцион

Knock-in

Если стоимость актива дойдет до указанного барьера, то сработает ключ на активацию договора. Эту способность ещё называют «оживление» опциона. Например, вы купили колл-опцион со стоимостью сто единиц, при этом опцион будет активирован только в том случае, если при жизни актив достигал уровня 95 (барьер).

Knock-out

Данный вид договора защищает трейдера от невыгодной сделки. Если стоимость за время действия контракта достигла указанного барьера, то опцион автоматически отменяется («отмирает»).

Использование барьерных опционов

Все подвиды барьерных договоров можно применять для Call и Put сделок. Барьерный опцион пут и БО колл существенно расширяют возможности игрока на рынке. Их структура позволяет не только расширить поведенческий ряд трейдера, но также и снизить траты на опцион, так как премия за купленные барьерные опционы значительно ниже.

Так, например, чтобы обезопасить свой капитал, трейдер может покупать разнонаправленные опционы. В зависимости от поведения рынка, от невыгодного опциона избавляются. Но использование барьерных договоров позволяет ещё больше страховать себя, так как грамотно расставленные триггеры активируют или дезактивируют договора вовремя.

Вариации барьерных опционов

Барьерные опционы цена на который удовлетворит любого клиента, возникли как взаимодействие потребностей рынка и возможностей брокеров. Естественно одним вариантом опциона не обошлось. Существуют такие барьерные опционы, где преграда действует лишь некоторое время, а потом исчезает, а также многие другие варианты.

Самые распространенные вариации барьерных опционов:

1. возврат денег – кредитование продавца;
2. взрывные опционы – уступка контракта равна внутренней цене;
3. двойные барьеры – уровень переключателя высчитывается по формуле из нескольких активов.

Конечно же, список вариаций на этом не заканчивается, компании предлагают все больше интересных комбинаций.

Валютный опцион с барьерным условием

Валютные опционы с барьерным условием применялись в США ещё в середине семидесятых прошлого столетия, но безумно популярными стали в Японии в начале восьмидесятых. Прорыву данного вида торговли способствовали теоретические выкладки известных финансистов.

На сегодняшний день барьерные опционы входят в топ самых популярных операций среди небиржевого рынка. Более 10% всего объема валют занято в данного вида торговле.

Барьерный опцион пример рационального использования своего капитала и контроля рисков. Считается, что любой подвид сделки такого типа открывается в момент «вне денег». Для любого пут-опциона, независимо от подвида, переключатель должен стоять по направлению «в деньгах». То есть, сами опционы направлены на зарабатывание трейдером денег.

Экзотические опционы получили свое название в то время, когда модели для определения их цен были достоянием немногих. В настоящее время расчет цены экзотических опционов является стандартной опцией финансового программного обеспечения. Чтобы отделить экзотические типы от опционов европейского стиля, последним дали новое имя - ванильные. Если услышите термин «ванильный опцион», узнавайте в нем старых знакомых!

1. Классификация

Экзотические опционы подразделяются на барьерные, бинарные, оптимальные и средние опционы. Мы рассмотрим два первых типа.

Самыми простыми из барьерных опционов являются опционы knock-in и knockout, двойные knockin и двойные knockout. Это обычные известные нам кол и пут европейского стиля, но со способностью «оживать» и «отмирать». Их «жизнь» зависит от определенного ценового уровня(ей), называемого барьером. При достижении этого уровня жизнь опциона начинается или прекращается (в зависимости от типа опциона). Например:

Если вы купили опцион кол с ценой исполнения 100 и с уровнем 95 барьер-в, вы получите право купить акции по 100, только если в течение жизни опциона акция торговалась на уровне 95. Ваш кол «оживет», если по цене 95 будет зарегистрирована хотя бы одна сделка;

Если вы продали опцион 100 IBM кол с уровнем 120 барьер-из, опцион может быть исполнен, и вы должны будете продать акции по 100, только если во время жизни опциона акция не торговалась по 120. В момент регистрации сделки по цене 120 опцион «отомрет» (прекратит свое существование).

2. Бинарные опционы

Бинарные опционы напоминают рулетку, поскольку работают по принципу «угадал/не угадал». У многих типов бинарных опционов нет привычных нам цен исполнения и номиналов (но есть описанные выше барьеры). Как и в рулетке, их условия описываются размерами выплат. Типичным примером такого опциона является условие: заплатив $10 000 сегодня, вы получаете право на выплату в $25 000, если курс USD/CHF не коснется отметки 1.5000 в течение следующих 5 месяцев. Такой тип опциона называется «касательным». Касательные опционы разделяются на касательные (one touch) и недотроги (no touch).

Типичным условием касательного опциона будет: заплатив $10 000 сегодня, вы получаете право на выплату в $25 000, если курс USD/CHF коснется отметки 1.5000 в течение следующих 5 месяцев.

Другим типом бинарных опционов являются цифровые (digital) опционы. Они совмещают в своем описании обыкновенные опционы и касательные. У них есть номинал, цена исполнения и размер выплат. Они исполняются, если они «при деньгах» на дату истечения опциона. Однако, в отличие от обыкновенных опционов, величина выплаты по ним фиксированная. Таким образом, если вы купили цифровой опцион 1.5200 кол на доллар США (пут на CHF), то получите $10 000 независимо от того, будет ли курс spot на дату истечения 1.5205 или же 1.5700.

Обратите внимание:

1) выплаты по касательным опционам могут произойти в любой момент жизни опциона, а по цифровым только в день исполнения опциона;
2) какими бы странными ни казались названия опционов, идеи, лежащие в их основе, очень просты.

3. Барьерные опционы

Рассмотрим более детально барьерные опционы. В английском языке существует много разных названий для опционов такого типа. Мы предпочитаем определять их как reverse knockin, reverse knockout, knockin и knockout, но мы будем использовать и другие (альтернативные) названия.

Reverse knockins (Up-and-in кол или Down-and-in пут)

Reverse knockin кол - опцион «оживет», будучи «при деньгах». Например, если вы купили 1.5000 USD кол с уровнем 1.6000 барьер-в, вы получите право купить USD по 1.5000, только если в течение жизни опциона курс коснется барьера-в - 1.6000. Если это произойдет, опцион будет «глубоко в деньгах» в момент «оживания».

Reverse knockin пут - опцион «оживет», будучи «при деньгах». Например, если вы купили 1.5000 USD пут с уровнем 1.4000 барьер-в, вы получите право продать USD по 1.5000, только если в течение жизни опциона курс коснется барьера-в - 1.4000. Если это произойдет, опцион будет «глубоко в деньгах» в момент «оживания».

Знаете ли Вы, что: Вы можете выиграть от $20 до $250 в конкурсе «Formula FX» от Альпари, заняв призовые места с 1-го по 20-е. Для участия необходим реальный счет, пополненный не менее чем на $20. Победитель может снять призовую сумму в любой момент времени без каких-либо ограничений.

Reverse knockouts (Up-and-out кол или Down-and-out пут)

Reverse knockout кол - опцион «отомрет» (прекратит свое существование), когда он «при деньгах». Например, если вы купили 1.5000 USD кол с уровнем 1.5500 барьер-из, вы получите право купить USD по 1.5000, только если в течение жизни опциона курс не коснется барьера-из - 1.5500.

Reverse knockout пут - опцион «отомрет», будучи «при деньгах». Например, если вы купили 1.5000 USD пут с уровнем 1.4400 knockout, вы получите право продать USD по 1.5000, только если в течение жизни опциона курс не коснется барьера-из - 1.4400.

Таким образом, как только в имени опциона стоит reverse, вы знаете, что барьер находится на уровне «при деньгах».

Knockins (Down-and-in кол или Up-and-in пут)

Knockin кол - опцион «оживет», когда он «без денег». Например, если вы купили 1.5000 USD кол с уровнем 1.4000 барьер-в, вы получите право купить USD по 1.5000, только если в течение жизни опциона курс коснется барьера-в - 1.4000. Если это не произойдет, опцион будет «без денег» к дате истечения, даже если курс USD выше 1.5000. Обратите внимание: тот факт, что опцион «ожил», не означает, что к сроку истечения он будет «при деньгах».

Knockin пут - опцион «оживет», будучи «без денег». Например, если вы купили 1.5000 USD пут с уровнем 1.6000 барьер-в, вы получите право продать USD по 1.5000, только если в течение жизни опциона курс достигнет отметки 1.6000. Если это произойдет, опцион будет «без денег» в момент «оживления».

Knockouts (Down-and-out кол или Up-and-out пут)

Knockout кол - опцион «отомрет», будучи «без денег». Например, если вы купили 1.5000 USD кол с уровнем 1.4000 барьер-из, вы потеряете право купить USD по 1.5000, если в течение жизни опциона курс достигнет барьера-из - 1.4000. Если это произойдет, опцион будет «без денег» в момент «отмирания».

Knockout пут - опцион «отомрет», будучи «без денег». Например, если вы купили 1.5000 USD пут с уровнем 1.5500 барьер-из, вы потеряете право продать USD по 1.5000, если в течение жизни опциона курс достигнет отметки 1.5500. Если это произойдет, опцион будет «без денег» к моменту отзыва.

Обратите внимание: раньше мы говорили о хеджировании форвардами. Это правило сохраняется и сейчас, но барьеры задействуются spot, а не форвардами.

4. Более сложные виды

Рассмотрим вариации перечисленных стратегий.

Опционы с двойными барьерами (двухбаръерные опционы): например, двойной reverse knockin, двойной knockout, двойная недотрога double no touch (range binary) и пр. Идея понятна: вместо одного барьера - два! Причем спот всегда внутри двух барьеров, а вот страйк может быть вне (см. ниже). «Двойные» (двухбарьерные) опционы - очень рисковые стратегии, т.к. угадать диапазон колебания рынка крайне трудно. Как правило, инвесторов привлекает владение стратегиями с двойными барьер-из ввиду их дешевизны. Хеджеров привлекает продажа стратегий с двойными барьер-в, т.к. у них появляется дополнительный шанс не быть исполненными при продаже опционов как части хеджирующей стратегии.

Интересным подтипом двойных опционов являются двойные барьер-из «при деньгах». Например, 100 USD кол (JPY пут) со 105-110 барьерами-из. При этой стратегии спот находится между барьерами 105-110. За счет относительно узкого расстояния между барьерами, шансы оказаться «отжившими» велики. Поэтому несмотря на то, что опцион «при деньгах», стоить он будет дешево.

Опционы со скидками (rebate options) - это опционы с несколькими рядами барьеров. Например, если вы инвестируете $1 000 и в течение трех месяцев USD/JPY находится в диапазоне 105.00-110.00, вы получаете $2 000, но если рынок «коснется» 105.00 или 110.00, вы имеете право получить обратно инвестированную вами премию, если рынок не «коснется» 103.00 или 112.00. Если же на рынке произойдут сделки по любому из последних барьеров, тогда вы теряете и премию. Те. опционы со скидками оставляют возможность не потерять инвестиции или их часть за счет снижения размера выплат в первом «внутреннем» диапазоне.

Паспортный опцион (passport option) - контракт, позволяющий торговать определенным объемом базового актива установленное количество раз против депозита. При этом покупатель не отвечает за потери от торговли и максимально теряет первоначальный депозит. Например, в обмен на 1 млн. долларов вам предоставляется право торговать EUR/USD номиналом не более 100 000 евро, не более двух раз в день на протяжении месяца.

Опцион «окно» (window option) - как правило, барьерный опцион, вступающий в силу через некий срок. Например, 100.00-110.00 опцион с двойными барьерами-из, вступающий в силу через месяц и истекающий через три месяца. В данном примере не важно, торговался ли спот на уровне 100.00 или 110.00 в первый месяц. Главное, чтобы эти уровни не торговались в течение времени жизни опциона, обусловленного контрактом.

Опцион выбора (choice option) - в момент заключения контракта не указывается тип опциона (кол или пут). В контракте указывается дата, когда покупатель определяет, каким будет тип опциона.

Составной опцион (compounded options) - опцион на опцион. В качестве базового актива используется другой опцион. В момент исполнения составного опциона его покупатель имеет право купить или продать первоначальный опцион (внутренний) по цене страйк - цене исполнения.

ВОПРОСЫ

1) У вас длинная позиция по опциону 1.4500 USD пут с барьером 1.4000 knockin. В течение жизни опциона курс spot опускался до отметки 1.4005 и сейчас находится на уровне 1.4200. Если опцион истекает сегодня и спот в момент истечения будет на текущем уровне, сколько вы заработаете?

2) У вас короткая позиция по опциону 1.4350 USD кол с барьером 1.4100 knockout. В течение жизни опциона курс spot всегда находился выше 1.4217 и сейчас находится на уровне 1.4360. Если опцион истекает сегодня и спот в момент истечения будет на текущем уровне, сколько вы заработаете?

3) Сравните стоимость двух позиций: X - длинная 1.4800 USD кол; Y - длинная 1.4800 USD кол с барьером 1.5000 knockin и длинная 1.4800 USD кол с барьером 1.5000 knockout. Курс spot находится на уровне:

а) 1.4700;
б) 1.4900;
в) 1.5500;
г) если бы вы должны были купить позиции X и Y, какая из них должна быть дороже?

4) Какова ваша реальная позиция (в терминах обыкновенных опционов), если у вас на счете две позиции: X - длинная 1.4700 USD кол с барьером 1.4600 knockin; Y - короткая 1.4700 USD кол с барьером 1.4600 knockout и длинная 1.4700 USD кол. Курс spot за неделю до истечения находится на уровне:

а) 1.4500;
б) 1.4900;
в) если бы вы должны были купить позиции X и Y, какая из них должна быть дороже?

5) Курс spot находится на уровне 1.4400. Вы думаете, что рынок опустится ниже и хотите открыть длинную позицию 1.4000 USD пут с барьером 1.4420 knockout, потому что, если вы находитесь ближе к уровню knockout, опцион обходится дешевле. Опцион стоит дешевле, когда:

а) ожидаемая волатильность выше или ниже?
б) время до истечения опциона 1 неделя или 1 месяц?
в) почему?
6) Курс spot находится на уровне 1.4230. У вас длинная позиция 1.4400 USD кол с барьером 1.4200 knockout. Поскольку вероятность отзыва опциона велика, вы более обеспокоены хеджированием уплаченной премии, чем получением прибыли. Что вы собираетесь делать в этой ситуации, чтобы захеджироваться: купить или продать доллары?

7) Курс spot находится на уровне 1.4230. У вас длинная позиция 1.4400 USD пут с барьером 1.4200 knockout. Поскольку вероятность отзыва опциона велика, вы более обеспокоены хеджированием уплаченной премии, чем получением прибыли. Что вы собираетесь делать в этой ситуации, чтобы захеджироваться: купить или продать доллары?

ОТВЕТЫ

1) 0. Курс spot не достигал отметки 1.4000, поэтому опцион не стал действительным.

2) 10 pips. Поскольку курс spot не достигал отметки 1.4100, опцион находится в силе и является 10 pips «при деньгах».

3) а) обе позиции не были использованы;
б) обе позиции на 100 pips «при деньгах». При уровне 1.4900 reverse knockin не будет исполнен, в то время как reverse knockout будет «при деньгах»;
в) обе позиции будут на 700 pips «при деньгах». При уровне 1.5500 reverse knockin будет «при деньгах», в то время как reverse knockout не будет исполнен;
г) теоретически они должны стоить одинаково: они обеспечивают одинаковый уровень P/L при любом уровне spot. Однако обычно котировки маркет-мейкеров отличаются от теоретических и имеют больший спрэд, в результате чего вам придется заплатить спрэд в два раза больше при покупке двух опционов, чем при покупке одного. Таким образом, обыкновенный опцион будет стоить дешевле.

4) а) обе позиции являются длинными 1.4700 USD кол: X: опцион USD кол начал действовать при достижении уровня 1.4600; Y: короткая позиция USD кол стала недействительной при уровне 1.4600;
б) обе позиции не были исполнены; в позиции Y и короткий, и длинный опционы находятся «при деньгах», компенсируя друг друга, в то время как позиция X не начала действовать;
в) теоретически они должны стоить одинаково: они обеспечивают одинаковый уровень P/L при любом уровне spot. Однако обычно котировки маркет-мейкеров отличаются от теоретических и имеют больший спрэд, в результате чего вам придется заплатить спрэд в два раза больше при покупке двух опционов, чем при покупке одного. Таким образом, обыкновенный опцион будет стоить дешевле.

5) а) опцион стоит дешевле, когда ожидаемая волатильность выше;
б) опцион стоит дешевле, когда осталось больше времени до его истечения;
в) чем выше волатильность, тем меньше вероятность, что опцион останется действительным, и тем дешевле он должен стоить. Та же логика действует и для сроков: чем выше вероятность того, что опцион будет отозван, тем дешевле опцион. Т.е., как и в других случаях, фактор волатильности и времени оказывает влияние на премию опциона.

6) Вы продадите доллары. Вы будете хеджироваться таким же образом, как в случае с обыкновенным опционом.

7) Вы продадите доллары. Такое решение выглядит противоречивым, поскольку вы хеджируетесь противоположным образом по сравнению с обыкновенным опционом. Примеры 6 и 7 подчеркивают разницу между reverse knockout и обычным knockout.

17:17 — REGNUM

С тех пор в прессе появилось множество статей, обсуждающих эту тему. Случайная выборка показывает, что большинство авторов считает, что решение несправедливо к банку, подрывает устои находящегося в начале своего развития рынка производных финансовых инструментов в России, создает юридическую неопределённость для участников рынка производных финансовых инструментов и т.д. Более пристальный взгляд, однако, обнаруживает, что многие из этих заявлений сделаны по результатам поспешного и весьма поверхностного прочтения вынесенного судебного решения, а угрозы для российского рынка производных финансовых инструментов существенно преувеличены. Хотя формат настоящей статьи не позволяет дать подробное — со ссылками на накопленный международный опыт — обоснование тому, почему такая поспешная реакция может оказаться ошибочной, некоторые элементы правового анализа указанного решения, тем не менее, вполне уместно обозначить — пусть и контурно — в нескольких нижеследующих параграфах.

Доводы авторов, критически настроенных в отношении решения Арбитражного суда, сводятся в основном к следующим: (I) валютный опцион — это довольно простая сделка, и негоже такой компании, как Транснефть, утверждать, что при ее заключении компания не понимала связанных со сделкой рисков, (II) суд проявил излишний патернализм по отношению к компании, оградил ее от последствий собственных действий и неоправданно возложил фидуциарные обязательства на банк, который всего-навсего выступал как обычный рыночный контрагент по сделке, (III) при анализе добросовестности банка суд оценивал не столько договорную документацию, сколько преддоговорные презентации банка о продукте, и (IV) решение препятствует развитию российского рынка хеджирующих инструментов. Рассмотрим вкратце каждый из этих доводов.

«Опцион — простая сделка, доступная для понимания компанией Транснефть» ?

Указанный довод является либо результатом намеренного лукавства, любо демонстрацией глубокого незнания предмета. В опционе нет ничего простого, особенно если Вы этот опцион продаете. Опцион, в том числе опцион на курсы валют, считается одним из наиболее сложных финансовых инструментов, тем более если одна из валют — товарная валюта развивающегося рынка, а сделка заключается под барьерным условием. Сложность финансового инструмента проявляется в его ценообразовании, в котором находит отражение целый клубок трудно просчитываемых рисков, переменных и допущений. Над финансовыми моделями для использования в ценообразовании опционов трудились многие поколения финансовых математиков. Знаменитые на весь мир Фишер Блэк и Майрон Шоулз, разработавшие получившую с тех пор наибольшее распространение ценовую модель для расчета стоимости «простого» (без дополнительных элементов) опциона, получили за свою разработку Нобелевскую премию в области экономики.

Показательно, что в структуре крупных банков выделяется специальное подразделение для торговли опционами, имеющее в штате свой аппарат специализирующихся на этом продукте математиков, строящих и применяющих собственные математические модели. На основе базовых моделей расчета стоимости опциона банковские дилеры разрабатывают свои «надстройки» для различных видов базового актива (в том числе для валютных курсов), а также для различного рода элементов, осложняющих прогнозирование выплат по опциону. К примеру, барьерное условие усугубляет трудность и без того сложнейшего математического расчета стоимости опциона в такой степени, что делает модель Блэка-Шоулза непосредственно не применимой, поскольку по «профилю риска» такой инструмент представляет собой опцион на опцион. Вместо этого дилеры (банки), используя сложные математические пакеты, создают свои фирменные «распределенные» финансовые модели (т.е. объединяющие элементы различных ценовых математических моделей). Компании, даже крупные, чья профильная деятельность не состоит в торговле сложными инструментами финансового рынка, как правило, не в состоянии повторить такую экспертизу.

Стоимость опциона является производной не только от ценовых параметров купли-продажи базового актива, но и от степени вероятности того, что опцион будет исполнен. На цену опциона оказывают воздействие пять переменных элементов: (I) цена «страйк», (II) срок до даты истечения опциона, (III) уровень процентных ставок, (IV) ценовое поведение базового актива , и (V) цена «спот» базового актива. При этом стоимость опциона реагирует на колебания цены базового актива совершенно по-иному, чем другие виды производных финансовых инструментов: она чувствительна к изменению любой из указанных пяти переменных (цена «страйк» также может меняться в «неванильных» опционных контрактах). Для характеристики чувствительности стоимости и других свойств опциона к изменению тех или иных величин применяют различные коэффициенты, поименованные буквами греческого алфавита («греками») — delta, gamma, theta, vega , rho и lambada. В отличие от опциона, стоимость процентного свопа, например, зависит только от одной переменной — процентной ставки, описываемой кривой доходности; стоимость фьючерса на облигацию зависит только от цены «спот» на базовую облигацию и текущей ставки репо, а стоимость фьючерса на валюту — от курса «спот» и процентных ставок по каждой из валют валютной пары. Но главное — в отличие от других финансовых инструментов, взаимозависимость между стоимостью опциона и изменением любого из пяти элементов не является линейной. Такая сложная чувствительность опциона ко множественным переменным делает его наиболее сложным финансовым инструментом с точки зрения управления сопряженными с ним рисками.

Для иллюстрации «простоты» опциона как финансового инструмента позволю себе привести типичное популяризированное (!) базовое объяснение поведения вышеуказанных свойств опциона: «когда опцион находится глубоко «в деньгах» (in-the-money) или глубоко «вне денег» (out-of-the-money), его дельта не подвержена резким изменениям и его гамма, следовательно, довольно незначительна. Но когда опцион приближается к значению «на деньгах» (at-the-money), его дельта может измениться внезапно и гамма его велика. Длинная позиция по опциону обладает положительной гаммой, короткая — отрицательной. Опционы с большой гаммой представляют большую сложность для маркет-мейкеров, поскольку их хеджирование требует постоянной корректировки для поддержания нейтральной дельты, а это приводит к значительным транзакционным издержкам. Чем больше гамма, тем значительнее риск того, что опционная книга будет подвержена влиянию резких движений рынка. Позиция с отрицательной гаммой представляет наивысший риск и может быть захеджирована только длинной позицией в других опционах». Или другой пример: «управление опционный книгой требует выбора между гаммой и вегой, также как и выбора между гаммой и тетой. Длинная позиция в опционе — это длинная позиция по веге и гамме. Если волатильность снижается, маркет-мейкер может сделать выбор в пользу поддержания положительной гаммы, если он верит, что снижение волатильности может быть компенсировано корректировкой гаммы в направлении движения рынка. С другой стороны, он может отдать предпочтение позиции с отрицательной гаммой, продав опционы, т. е. , продав волатильность. В обоих случаях расходы по перебалансировке дельты должны компенсировать снижение волатильности». Убеждён, что любой автор, утверждающий, что опцион является несложным финансовым инструментом, не будет способен даже повторить приведённые выше азбучные для опционных дилеров истины, не говоря уже о том, чтобы пояснить их значение. Специалисты же, для которых понятны изложенные выше пассажи, не назовут опцион простым финансовым продуктом. А ведь понимание взаимодействия указанных коэффициентов (греков) — это минимально необходимый навык для понимания и управления рисками по опционам. Не случайно принятая в соответствии с европейскими директивами классификация финансовых инструментов относит валютные опционы, особенно с барьерным условием, к сложным финансовым инструментам, требующим от дилера проявления особой заботы об интересах клиента.

Способность или неспособность компании понимать риски, возникающие при заключении сделки, — это вопрос факта, который устанавливается и оценивается продавцом такого продукта (банком) или, при наличии спора, судом. При этом чем сложнее и рискованнее продукт, тем больше информации дилер должен получить о клиенте, его знаниях и опыте в обращении с аналогичными инструментами и заключении сделок в прошлом, о его бизнесе и необходимости в таком продукте, а также предоставить клиенту полную и ясно изложенную информацию о продукте для обеспечения понимания клиентом принимаемых рисков.

Международная правоприменительная практика в области производных финансовых инструментов исходит из того, что такой опыт и знания клиента должны устанавливаться не абстрактно, а применительно к конкретному виду сделки. Опыт заключения сделок с производными финансовыми инструментами в прошлом не переносим на другие инструменты с отличным профилем риска. Например, факт заключения клиентом даже аналогичных сделок далеко не является «индульгенцией» для дилера, поскольку, во-первых, сам по себе еще не свидетельствует о понимании клиентом рисков, а во-вторых, может быть неприменим при заключении более сложно структурированной сделки, например, сделки с барьерным условием. Осложнение сделки барьерным условием может совершенно исказить ожидаемые по нему выплаты.

Из решения суда видно, что стороны ранее заключали сделки с производными финансовыми инструментами, но с иными условиями и целями (они были направлены на хеджирование риска падения курса доллара), а также без барьерного условия; при этом банк оценивает такие сделки как «аналогичные». Если у компании имелись существенные остатки иностранной валюты, то использовать опционы в целях хеджирования риска падения курса иностранной валюты можно купив опцион «пут». В то же время компания, как следует из решения, заявляла о том, что оспариваемая сделка не являлась для нее хеджирующей, и описанная в решении структура сделки это подтверждает. Если, как и в случае с оспоренной сделкой, банк ранее продавал компании «сдвоенные» опционы «колл» и «пут», где банк выступал продавцом опциона «пут» и покупателем опциона «колл» (и на этом основании в суде ссылался на ранее заключенные «аналогичные» сделки), то установление барьера на уровне значительно выше текущего курса «спот» делает опцион «пут» практически бессмысленным для клиента в качестве инструмента хеджирования (поскольку вероятность его исполнения стремится к нулю), и сделка по сути сводится к продаже компанией банку опциона «колл» с неограниченным риском для клиента. В этой связи примечательно, что довод о наличии у компании опыта заключения аналогичных сделок был приведен банком и внимательно исследован судом. По результатам исследования, суд делает вывод о том, что «[с] учетом представленных в материалы дела доказательств и объяснений сторон, судом установлено, что Истец ранее не заключал сделки с производными финансовыми инструментами, условия которых были бы аналогичны условиям оспариваемой сделки».

Текст судебного решения не дает возможности составить информированное представление об уровне понимания компанией тех рисков, которые она принимала при заключении сделки. Важным фактором в этом анализе является переписка между Сбербанком и Транснефтью при обсуждении условий спорной сделки: демонстрирует ли она тот уровень дискуссии, который показывает, что обе стороны «говорили на одном (желательно с элементами греческого) языке». Если же вместо профессионального обсуждения имеющих существенное значение для опциона элементов дискуссия свелась к тому, что «за последние три-четыре года волатильность рубля была незначительной, поэтому продав опцион «колл» с высоким барьером, вы мало рискуете, но много заработаете», то это обнажит такую же асимметрию в специальных знаниях в области опционной торговли между Сбербанком и Транснефтью, как и асимметрия в распределении рисков между продавцом и покупателем опциона. Интересно в этой связи замечание суда о том, что «[д]оводы Ответчика о понимании Истцом оспариваемой сделки, знании формул и рисков по сделке не подтверждается материалами дела. Представленная сторонами переписка по сделке до даты ее заключения не свидетельствует о надлежащем разъяснении Истцу полной и объективной информации о сделке, механизме расчета сумм платежей по ней и связанным рискам». Показателен и тот факт, что уже после заключения сделки банку пришлось дополнительно разъяснять клиенту, как же будут проводиться расчеты по опционам.

«Российские суды в аналогичных спорах ранее не внимали доводам о непонимании пострадавшей стороной валютных рисков»

В обоснование указанного довода авторы публикаций ссылаются на решения судов по искам заемщиков по валютным ипотечным кредитам. Проводя аналогию с такими исками, авторы утверждают, что российский финансовый рынок уже 25 лет живет в условиях волатильности курса национальной валюты, и когда стороны принимают на себя валютный риск, российский суды не внимают жалобам лиц, пострадавших от неблагоприятного изменения обменного курса рубля. Такая аналогия грешит упрощенчеством.

С точки зрения принятой международным сообществом классификации финансовых инструментов, депозиты, облигации или кредиты, выраженные в валюте отличной от валюты государства места совершения сделки, относятся к несложным финансовым инструментам. В самом деле, структура такой финансовой сделки вполне проста — номинал и процентная (купонная) ставка по своей природе не отличаются от таких же показателей, присущих аналогичным долговым инструментам, выраженным в национальной валюте. Главное, что размещая депозит или привлекая кредит в иностранной валюте, депонент или заёмщик на момент заключения сделки уже знает, как будут формироваться платежные обязательства по сделке. Совсем другое дело — валютный опцион «колл» с барьерным условием. Во-первых, в момент его заключения сторонам не известно, будет ли опцион исполнен (т.е. превысит ли курс «спот» значение курса «страйк» на дату исполнения опциона). В этой связи обращает на себя внимание тот факт, что в спорной сделке курс «страйк» был равен курсу «спот» на дату заключения сделки, а не курсу «форвард» (который был выше с учетом более высокой процентной ставки по рублям), что означает, что клиент продал опцион, который уже на дату продажи был «в деньгах» для банка. В случае же с барьерным опционом сторонам не известно даже, будет ли опцион исполним, т. е. вступит ли он в действие. Во-вторых, если опцион будет исполнен, в момент его заключения сторонам не известен размер выплат по опциону, который зависит от будущего значения курса «спот» базовой валюты. При этом важно отметить, что применительно к опциону «колл» размер таких выплат потенциально ничем не ограничен. Именно поэтому международный опыт в области регулирования финансовых рынков требует наличия у клиента специальных знаний и опыта в торговле опционами в качестве предварительного условия для совершения дилером сделки по покупке опциона у клиента. В особенности если речь идёт о покупке «непокрытого» (не обеспеченного базовым активом) опциона — так называемого «голого опциона колл» (naked call option), который создаёт односторонние — ничем не сбалансированные в случае роста цены базового актива — риски для его продавца.

Продажа именно такого «непокрытого» опциона «колл» была структурирована Сбербанком в сделке с Транснефтью, и до настоящего времени российская судебная практика не выражала своего отношения к такого рода сделкам. Аналогия между привлечением ипотечного кредита и продажей непрофессионалом необеспеченного расчетного валютного опциона «колл» в этом отношении не выдерживает критики и идёт вразрез с мировой практикой регулирования финансовых сделок.

«Судейский патернализм к клиенту банка»

В международной регуляторной практике сделки делятся на междилерские и клиентские. В междилерских сделках у сторон отсутствует обязанность проявлять заботливость об интересах контрагента. В клиентских сделках дилер (профессиональный участник рынка) обязан проявлять заботливость об интересах клиента. Элементы такой заботливости включают: (I) классификацию клиента в зависимости от его уровня компетентности в обращении с соответствующими финансовыми инструментами, (II) оценку предлагаемого инструмента на предмет его пригодности для достижения стоящих перед клиентом целей в случае, если банк консультирует клиента по сделке (suitability), (III) оценку рисков, порождаемых таким типом финансового инструмента, с точки зрения финансовых возможностей клиента и его аппетита к риску (appropriateness), (IV раскрытие клиенту рисков, порождаемых финансовым инструментом, и объяснение таких рисков «полным, ясным и не вводящим в заблуждение способом», (V) оценку финансовой компетентности клиента с точки зрения его понимания рисков, порождаемых для него финансовым инструментом, и (VI) исполнение сделки на наилучших для клиента условиях.

Существует еще промежуточная категория участников сделок — «профессиональный» клиент (остальные клиенты именуются «розничными»). Критерии присвоению клиенту классификации «профессиональный» очень строгие. Степень заботливости, требуемой при заключении сделки с профессиональным клиентом, существенно ниже, чем с обычным клиентом, и во многом приближается к междилерским сделкам. При этом в случае, если банк консультирует клиента по сделке (т.е. направляет персонально ему рекомендации и (или) иные сведения о предлагаемой сделке), то на банк возлагается обязанность по оценке пригодности сделки для клиента (suitability) вне зависимости от классификации клиента как розничного или профессионального. Под персональной рекомендацией понимается рекомендация, структурированная под конкретные обстоятельства клиента (напр., как в оспоренной сделке, установление номинала опциона в размере облигационного займа). Примечательно, что европейские регуляторы ранее не распространяли такое требование на сделки с профессиональными клиентами, но впоследствии в условиях все возрастающей сложности финансовых инструментов распространили этот стандарт на все сделки дилер-клиент, на сделки с крупными и опытными потребителями финансовых услуг.

В российских условиях нет аналогичной классификации участников сделок. Существующая разбивка участников на три категории — профессиональных участников рынка, квалифицированных инвесторов и остальных — основана на формальных критериях и является признаком слабого развития рынка производных финансовых инструментов и его регулирования. Представляется, что классификация продуктов по критерию сложности должна принимать в расчёт степень зрелости рынка. Было бы вполне естественным, если бы один и тот же финансовый инструмент требовал различной степени «патернализма» со стороны банка (или суда) в юрисдикциях с различным уровнем развития рынка производных финансовых инструментов. Напомним, что не так давно на западных рынках такие теперь кажущиеся простыми инструменты, как процентный своп и валютно-процентный своп относились регулятором к сложным финансовым инструментам. По мере накопления опыта в использовании производных финансовых инструментов и управления сопряжёнными с ними рисками, а также более осмысленной категоризации участников рынка в зависимости от их реального опыта, а не формальных критериев, можно будет и нам ослаблять степень требуемой заботливости об интересах клиента со стороны банка или дилера. Пока же спор между Сбербанком и Транснефтью должен остепенить отделы продаж ведущих финансовых институтов на российском рынке и наделить их большей долей ответственности за предоставляемые клиентам рекомендации. В отсутствие содержательного (а не формального) регулирования статуса участников рынка с различным уровнем квалификации на таком молодом рынке, как российский, все клиенты, не являющиеся профессиональными участниками рынка, для целей заключения сделок со сложными производными финансовыми инструментами должны a priori рассматриваться как «розничные клиенты» по международной классификации, т. е. пользоваться той степенью защиты, которая предусмотрена в международной практике в отношении неквалифицированных инвесторов. Со временем, по мере развития рынка и накопления опыта его участниками, часть таких инструментов перекочует из категории сложных в категорию несложных, и в их отношении будет правомерно ослабить требуемую степень защиты для тех, кто в ней не нуждается.

Представляется, что ведущие банки и дилеры на российском рынке должны руководствоваться наивысшими стандартами международной рыночной практики и проявлять заботу о клиентах, соответствующую лучшей международной практике, а не извлекать выгоду из пробелов или недостатков российской регуляторной базы. Пренебрежение к таким стандартам, как показывает практика, чревато существенными юридическими и репутационными рисками.

Презентация или договорная документация?

В международной практике обязательство дилера по обеспечению пригодности финансового инструмента для клиента (suitability) имеет два аспекта: (I) обеспечение пригодности самого инструмента для целей клиента, и (II) обеспечение надлежащего способа его предложения и продажи клиенту. Это подразумевает, что дилер должен обеспечить надлежащее понимание клиентом рисков по инструменту и осознанное решение их принять (при условии, что сам инструмент соответствует критериям пригодности). В частности, описание дилером предлагаемого инструмента должно быть «всеобъемлющим, понятным и не вводящим в заблуждение». Нарушение этих требований может привести к наличию дефекта воли со стороны клиента при принятии решения о совершении сделки, поскольку не дает ему возможность принять «информированное» решение о рисках и выгодах предлагаемого инструмента.

Оценка того, насколько действия банка, предшествующие совершению сделки, были надлежащими, является вопросом факта. Без доступа ко всем материалам дела комментировать справедливость оценки судом таких действий весьма затруднительно, однако противоречия, неточности и ошибки в презентационных материалах, недооценка риска достижения барьерного курса и иные огрехи в ходе обсуждения сделки с клиентом, приведенные в судебном решении, а также формальное — за несколько дней до даты сделки — раскрытие рисков по сделке, конечно, говорят не в пользу банка. Договорная документация может искоренить далеко не все из указанных огрехов в практике продаж со стороны дилера, поскольку касается совершенно иных вопросов. Конечно, там могут быть оговорки о том, что клиент понимает риски, действует на свой риск, не полагается на совет банка при заключении сделки и т.д. Насколько такие положения договора могут служить основанием для освобождения дилера от ответственности за создание у клиента ложных ожиданий, зависит от многих факторов (в том числе фактических обстоятельств) и по-разному решается в различных правовых системах. Но в любом случае эти факторы относятся на усмотрение суда, решение которого и становится ориентиром для будущих стандартов продажи финансовых инструментов на соответствующем рынке.

«Решение Арбитражного суда неблагоприятно влияет на развитие института хеджирования на российском рынке» ?

В недавнем выступлении перед журналистами зампред правления Сбербанка Бела Златкис заявила, комментируя намерение Сбербанка обжаловать решение Арбитражного суда г. Москвы, что «все будет решено ко всеобщему пониманию, к правильной позиции, к развитию рынка … тем более, что сейчас, конечно, очень важно хеджирование на российском рынке, потому что многие под санкциями, для многих хеджирование недоступно, и это, конечно, очень неприятно».

Развитие инструментов хеджирования рисков — необходимый элемент современного финансового рынка. Такое развитие, однако, предполагает, что регулирование рынка и, если потребуется, судебная система удержит его участников от перегибов и обеспечит баланс интересов всех его участников. Приходится поэтому не согласиться с позицией банка о том, что вынесенное судом решение создает препятствие к развитию инструментов хеджирования на российском рынке. Дело в том, что спорную сделку едва ли можно назвать хеджирующей сделкой. С точностью до наоборот — эта сделка создала риски для компании. Причем риски, по размеру не соизмеримые с финансовой выгодой для компании от покупки предложенного банком инструмента. Упакованную в красивую коробочку с бантиком, банк продал клиенту бомбу замедленного действия. Примечательно, что более ранние похожие сделки с опционами обе стороны характеризовали как хеджирующие: выплаты по проданному компанией опциону «колл» при росте доллара компенсировались ростом стоимости валютных остатков по отношению к рублю (ведь затраты компания несет в основном в рублях), а потенциальные потери от снижения курса доллара были бы компенсированы через исполнение купленного у банка опциона «пут». В отличие от более ранних сделок, однако, спорная сделка по сути представляла собой продажу компанией в пользу банка опциона «пут», поскольку при достижении обменным курсом барьерного значения вероятность исполнения опциона «пут» была ничтожно мала.

Такой инструмент — который по сути представлял собой продажу клиентом опциона «колл» — не имеет никакого отношения к собственно хеджированию. Единственное, что связывает этот инструмент с облигациями — это совпадение номинальной стоимости. При этом такое совпадение с точки зрения экономической корреляции — абсолютно произвольное. Кроме маркетинговой привлекательности, увязка номинала опциона и облигации не несет никакой смысловой нагрузки. Облигация номинирована в рублях и не создает валютных рисков для компании, чьи доходы и расходы лежат преимущественно в рублевой зоне. Заключение спорной сделки породило для клиента ничем не ограниченный риск падения курса рубля, не имеющего никакой корреляции с указанными облигациями. Потери клиента по опциону не компенсировались зеркальным ростом доходов (реальных или даже бухгалтерских) в каких-либо иных позициях от девальвации рубля — такие потери изначально закладывались в сделку как чистый, ничем не сбалансированный и не ограниченный по размеру валютный риск для клиента. Как отмечено выше, его хеджирующая функция при этом в значительной степени была нивелирована включением в сделку барьерного условия.

Заслуживающим внимание в данном отношении представляется довод Сбербанка о том, что «Истец … не понес существенных убытков по сделке, так как у Истца имелась иностранная валюта в количестве, достаточном для исполнения сделки, в связи с чем у Истца отсутствовал валютный риск». В такой формулировке указанный довод, конечно, представляется абсурдным в свете того, что в результате движения обменного курса банк выставил требование компании об уплате 67 миллиардов рублей!!! Более корректным, вероятно, был бы довод о том, что наличие сумм в долларах США на счетах компании, по размеру сопоставимых с номинальной стоимостью опциона, на момент заключения сделки компенсировало возможные потери по сделке в результате ослабления курса рубля. Однако само по себе наличие валюты у компании на дату сделки не делает этот опцион «обеспеченным», а саму сделку — хеджирующей: у компании могли быть свои планы по использованию валюты в своей профильной деятельности, и условиями сделки или презентационными материалами банка не было оговорено (насколько об этом можно судить из текста судебного решения) резервирование какой-либо суммы под спорную сделку. По мере расходования валютных средств на капитальные вложения или операционные расходы указанный опцион терял бы «покрытие» и все возрастающая дельта между имеющимися у компании валютными средствами и номинальной стоимостью опциона все больше превращала бы этот опцион в непокрытый.

Заключение

Конечно, признание нового типа финансовой сделки недействительной вызывает обоснованную тревогу среди участников рынка таких инструментов. Тем не менее, некоторые решения — даже такие радикальные, как признание сделки недействительной — могут быть полезны для развития рынка. Конечно, доля ответственности при заключении сделки лежит на обеих ее сторонах, но практика знает немало примеров, когда в силу различия в положении или уровня компетентности сторон такая ответственность распределяется неравномерно. Банки и иные профессионалы финансового рынка традиционно испытывали на себе повышенную ответственность за клиента. «Банкир является членом профессии, практикуемой со средних веков. С тех пор вызрел кодекс профессиональной этики и обычаев, от соблюдения которых зависят его репутация, успех и полезность для сообщества, в котором он работает … и если в своей деятельности банкир пренебрегает этим кодексом — который никогда не может быть выражен в законодательстве, но обладает силой более мощной, чем любой закон — он жертвует доверием к себе. Такое доверие — это его самое ценное достояние; оно является результатом многих лет честного и достойного ведения дел … Банкир обязан во все времена вести себя так, чтобы оправдывать уверенность в нем своих клиентов и сохранить ее для своих преемников … Мысль о том, что мы должны делать только первоклассный бизнес, и делать его только первоклассным образом, никогда не покидает наши умы … « Именно эти критерии должны определять поведение профессиональных участников рынка, в особенности если речь идет о его флагманах. Выдержаны были эти критерии в спорной сделке между Сбербанком и Транснефтью — во многом вопрос факта, который подлежит установлению судом. Но многие правила, сформулированные в решении суда первой инстанции, на взгляд автора, совсем не идут вразрез с целью совершенствования рынка производных финансовых инструментов. Напротив, в отсутствие детального регулирования на уровне законодательства или стандартов профессиональной деятельности такие правила задают ориентиры, которых должны придерживаться участники рынка во избежание перегибов. Это нормальный симптом болезни роста.

Ценовая модель строится исходя из весьма щедрого допущения, что изменение цены базового актива следует так называемому «стандартному базовому» или «нормальному» распределению. Финансовые математики здесь дали бы пояснение, что основная характеристика такого распределения — среднеквадратичное отклонение, отсюда и важность понятия волатильности цены базового актива.

Единственное исключение из ряда греческих букв, иногда заменяемая на греческую kappa.

Из выступления Дсожона Пирпонта Моргана (младшего) перед банковским комитетом Сената США 23 мая 1933 г.

(https://fraser.stlouisfed.org/scribd/?item_id=33 957&filepath=/files/docs/publications/sensep/sensep2_pt01.pdf#scribd-open)

Обычные ванильные опционы (plain vanilla options) имеют строго определенные свойства, и торговля ими на бирже ведется довольно активно. Биржи или брокеры регулярно обновляют их котировки по ценам или их значения вмененной волатильности. Однако на внебиржевом рынке производных финансовых инструментов есть широкая линейка нестандартизированных продуктов, созданных финансовыми инженерами, - экзотических опционов. Хотя такого рода опционы составляют незначительную долю в портфеле инвестора, они важны в силу гораздо большей доходности, чем ванильные опционы.

Экзотические производные потребовались в силу разного рода причин. Иногда это действительно потребность в хеджировании на рынке, иногда это происходит в силу налоговых, бухгалтерских, юридических или регулятивных причин, в результате которых казначейства, управляющие фондами или прочие финансовые институты прибегают к экзотическим опционам. Кроме того, экзотические производные инструменты часто отражают будущие движения на определенных рынках. В рамках курсовой работы нас будут интересовать барьерные опционы.

Барьерные опционы

Что такое барьерные опционы

Платежи по обычным опционам зависят от одного показателя на рынке - от страйка. Барьерные опционы - тип опционов, платеж по которым зависит не только от страйка, но и от того, достигнет ли цена подлежащего актива определенного уровня за некий период времени или нет. Инвесторы используют их для получения информации о будущей ситуации на рынке, так как барьерные опционы несут в себе больше информации, чем просто информация об ожиданиях рынка, содержащаяся в стандартных опционах. Кроме того, их премия обычно ниже, чем у обычных опционов с такими же страйками и сроками экспирации.

Стандартный европейский опцион характеризуется временем до экспирации и ценой исполнения - страйком. В дату исполнения владелец стандартного кол опциона получает разницу между спотовой ценой и страйком, если цена спот выше цены исполнения, и ноль в противном случае. Аналогично, владелец стандартного пут опциона получает разницу между ценой страйк и ценой спот, если спотовая цена ниже страйка, и ноль в ином случае. Владелец опциона кол выигрывает от роста цены спот, владелец опциона пут - от снижения спотовой цены.

Барьерные опционы - это измененная форма стандартных опционов, которые включают как пут опционы, так и кол опционы. Барьерные опционы характеризуются ценой исполнения и уровнем барьера, а также скидкой (cash rebate), связанной с достижением уровня барьера. Как и в случае со стандартными опционами, уровень цены исполнения определяет платеж при экспирации. Однако контракт по барьерным опционам определяет, что выплаты зависят от того, достигнет ли спотовая цена барьера до момента экспирации опциона. Вдобавок, если барьер достигнут, некоторые контракты подразумевают, что владелец опциона получит скидкуDerman E., Kani I. The Ins and Out of Barrier Options: Part 1, p. 56.

Барьеры бывают двух видов:

• · Верхний барьер (up barrier) - выше текущей цены, он может быть достигнут движением цены снизу;
• · Нижний барьер (down barrier) - ниже текущей цены, может быть достигнут снижением цены.

Барьерные опционы могут быть двух типов: опционы включения и опционы выключения. Платеж по барьерному опциону включения (in barrier option, knock-in option) наступает лишь тогда, когда цена спот находится "at the money" и когда барьер достигнут до экспирации. Когда спотовая цена пересекает уровень барьера, барьерный опцион включается и становится обычным опционом соответствующего типа - кол или пут с такой же ценой исполнения и экспирацией. Если же цена спот не достигает барьера, опцион сгорает.

Платеж по барьерному опциону выключения (out barrier option, knockout option) происходит, если цена спот находится "в деньгах" и уровень барьера не достигается ни разу до экспирации. Так как спотовая цена актива не достигает барьера, барьер выключения - это обычный опцион (кол или пут) с соответствующими страйком и экспирацией. Таким образом, барьерные опционы могут быть ап-аут (up-and-out), ап-ин (up-and-in), даун-аут (down-and-out), даун-ин (down-and-in). Типы барьерных опционов и платежи по ним при условии достижения барьера представлены в таблице 1.

Таблица 1

		Ниже спот
	Ниже спот
	Выше спот
	Выше спот
		Ниже спот
	Ниже спот
	Выше спот
	Рекомендуем другие статьи План Индивидуальные и общие наборы упаковок номенклатуры Общепит Самые опасные профессии в России